雷曼後遺症 (轉)

升呢

9月15日，凱薩琳•諾(Catherine Naud)查了一下在華盛頓互惠銀行(Washington Mutual, 英文簡稱WaMu)的帳戶，然後開始了在猶他、亞利桑那和其他幾個州為期十天的公路旅行。回到紐約後，身為哥倫比亞大學(Columbia University)科學家的諾登錄到自己銀行的網站。“我收到通知，說我現在是摩根大通(JPMorgan)的客戶，華盛頓互惠銀行已不存在了，”她說。“我驚呆了。”

現在，許多政策制定者和投資者也會做出這樣的反應——不僅是對上月美國最大儲蓄貸款機構華盛頓互惠銀行的終結，也是對正在撼動全球經濟的廣泛金融危機。畢竟，在一年多前信貸危機初現時，許多銀行家和政策制定者都堅信，危機幾個月就會結束，因為相關損失可以輕鬆“遏制”。

雖然事實證明這種觀點證明過於樂觀，但在幾個月前，看起來確實像是金融恐慌最嚴重的階段正在消退。具體而言，美國大型券商貝爾斯登(Bear Stearns) 3月份發生內爆時，有些人猜測，這可能就是這場危機造成的最大劇變—部分原因是因為摩根大通收購貝爾斯登後，市場出現了反彈。

相反，恐慌情緒在過去幾周升級，引發了新一輪銀行破產。結果，在全球領導人匆忙推出應急措施（包括政府可能直接入股銀行）之時，許多像諾這樣的非銀人士可能要問：為什麼必須採取這些措施？是什麼造成了金融恐慌重現，導致全球領導人如此慌張？

可以說，催化劑出現在4周前，也就是諾出發去度假的那天。9月15日清晨，有158年歷史的華爾街機構雷曼兄弟(Lehman Brothers)申請破產。儘管在此前的週末，美國金融當局馬不停蹄地與多家銀行和投資者進行了商討，但最終還是決定不出面阻止雷曼破產。在雷曼終結的次日，美國財長漢克•保爾森(Hank Paulson)說道：“我從不認為，在解決雷曼的問題時，將納稅人資金置於危險之中是恰當之舉。”

6個月前，美聯儲和美國財政部出手阻止了雷曼同行貝爾斯登(Bear Stearns)申請破產。此後，官員們開始抱著以下想法：即交易商和投資者已相當清楚，下注華爾街銀行並不安全。但是，官員們想錯了。雷曼破產在一個意想不到的領域引發了一系列破壞性事件：規模達3.5萬億美元的美國貨幣市場基金行業——世界各地銀行和企業滿足短期融資需求的所在。

雷曼破產次日，美國歷史最悠久的貨幣市場基金Reserve Primary Fund在其網站上黯然公告：“截至今日紐約時間下午4點，Reserve Primary所持雷曼兄弟控股公司發行債券的估值為零（面值7.85億美元）。”該基金管理著620億美元資產。

這導致該基金的資產淨值低於每份1美元的面值。換句話說，該基金已“跌破1美元”(break the buck)——自一年多前信貸危機爆發以來，監管機構和基金管理就一直非常擔心出現這種情況。“雷曼的破產影響極其重大，它導致一家基金跌破1美元，”Federated Investors投資總監黛博拉•坎甯安(Deborah Cunningham)表示。“如果不是在貨幣市場產生了這種連帶反應，雷曼破產對市場的影響可能不會比其他任何一家銀行更嚴重。”Federated Investors是最大的貨幣市場投資機構之一。

貨幣市場基金廣受歡迎，原因在於其幾乎與銀行存款一樣安全的聲譽。長久以來，此類基金的推銷員一直在強調：歷史上只有一家小型基金曾“跌破1美元”，那還是在14年前。人們擔心的是，一旦有一家基金的境況顯示出投資者會損失本金，整個行業就會受到嚴重衝擊。

事實證明，這種擔心不無道理。隨著Reserve Fund陷入困境的風聲傳開，投資者迅速抽逃。到當週末，已有逾2000億美元資金撤離貨幣市場基金，既有散戶投資者，也有機構投資者。若加上其他短期基金，如投資於杠杆貸款的共同基金，流失的短期投資總額迅速達到了4000億美元。

這一變化給基金帶來沉重壓力，迫使它們在流動性匱乏的市場拋售證券，只是為了確保有足夠的現金支付給要求贖回的投資者。對於融資需求嚴重依賴這些投資者的銀行，這造成了流動性危機的日益加劇。投資公司T. Rowe Price的投資組合經理喬•利納格(Joe Lynagh)表示：“這是壓垮駱駝的那根稻草。”

為安撫散戶投資者，美聯儲迅速安排了面向貨幣市場基金的流動性工具，允許它們出售資產支援的短期債務。然而，這還不夠。上周，美聯儲開始買入商業票據，力圖打破僵局，但對於一些需要數以十億美元計短期資金、卻無處融資的銀行來說，已經太晚了。

“投資者撤離對主要依賴批發融資的銀行造成了最沉重的打擊，其中包括許多歐洲銀行，”摩根大通分析師亞歷克斯•羅維爾(Alex Roever)表示：“投資者撤出有擔保的銀行美元商業票據市場，是造成最近歐洲銀行流動性問題猛增的因素之一。”

這種局面本是可以預見到的嗎？曾有大量市場指標顯示，雷曼可能違約——主要是信貸衍生品市場的違約擔保成本激增。然而，多數持有現金債券的投資者對於違約似乎既無心理準備，也未採取行動予以防範。

摩根士丹利(Morgan Stanley)分析師尼爾•麥克萊斯(Neil McLeish)表示：“在雷曼之前，人們有一種幾乎不可動搖的信念，認為具有系統重要性的大型金融機構的優先債權人和交易對手不會面臨徹底違約的風險。1984年伊利諾伊大陸銀行（Continental-Illinois，當時美國第七大銀行）破產時，債券持有人得到了（全額償付）。自那以來，這種信心就樹立起來了。”

有幾個月的時間，包括英國央行和美聯儲在內的監管機構一直在向銀行施壓，要求對大型市場參與者的違約有所準備。貝爾斯登的命運已經揭示，在估值過高、缺乏流動性的抵押貸款支持證券和融資危機的壓力下，一家銀行可能會崩潰。

鑒於華爾街大型券商涉足數以百萬計的衍生品交易——從對油價進行基本對沖，到複雜的結構性債務證券——監管者擔心，此類交易的解除可能導致金融系統崩潰。

但現在看來，由於將全部注意力放在抑制衍生品等市場的附帶影響，破產的一個更直接後果被忽略了：給債權人帶來的傷痛。

首先，雷曼傷害了債券持有人。雷曼是一家十分龐大的借款機構，未償付債券餘額約為1300億美元。這些債券的預期損失迅速擴大。9月初，每1美元此類債券的交易價為95美分，到該行破產後的週一則降至約40美分，上周更是降至10美分。正如Primary Reserve Fund所發現的那樣，其短期債券實際上已一文不值。

其次，投資者也受到了傷害，例如將資金或資產放在雷曼的對沖基金。將雷曼作為大宗經紀商的對沖基金發現，在雷曼進入複雜的破產程式後，它們的抵押品被凍結了——這實際上進而導致這些基金也有許多遭到凍結。

“許多人不理解雷曼違約的意義，”某大型對沖基金的首席執行官表示。“不論是錯誤的印象還是糟糕的假設，事實是，作為一家在雷曼有結餘的對沖基金，當雷曼破產時，你就拿不到那些結餘。對沖基金加入了無擔保債權人的行列，而許多人對此並無準備。”

更糟糕的是，由於歐洲的法制基礎不統一，加上與美國破產法存在差異，就連律師專家都無法確定，破產程式會如何進行。許多專家預測，處理雷曼破產案可能需要數年時間。這是全球有史以來最大的企業破產案。

因此，對沖基金，如貨幣市場基金，不願持有銀行債務敞口。坎甯安表示：“人們對信貸風險的看法的確變得保守多了。”

債券基金管理公司Pimco的比爾•格羅斯(Bill Gross)表示：“在雷曼兄弟破產後……機構投資者表示，他們寧願呆在家中。形象地說，寧可將錢藏在床墊下，也不願拿去冒險。”

讓他們將錢從“床墊”下拿出來，重新作為銀行融資來源，是政治家們目前面臨的最重大任務之一。國際貨幣基金組織(IMF)上周指出：“鑒於全球金融市場動盪加劇，國際社會應採取果斷、一致的政策措施，以重建對全球金融系統的信心。”該組織警告稱，如果不能做到這一點，將“給實體經濟帶來慘重損失”。

政策制定者週一密切關注市場走勢，冀望上週末在大西洋兩岸之間舉行的、旨在解決全球金融危機的會議將開始恢復人們對全球金融系統的信心。

但在許多專業投資者選擇離場的形勢下，眼下另一個關鍵是確保像凱薩琳•諾這樣的普通人不會因為過於擔心，而將錢從新換了名字的銀行中取出來，藏在真的床墊底下。

英國《金融時報》

升呢

未來打擊嚟自信貸違約（credit default）及Liquidity問題漸漸變成Liquidation償還能力問題。

lutulo

這是曹SIR講話, 有道理
謝謝CDO

Quants

事实很残酷  经济比想像中差   借贷仍未解冻  投资者想找個理由继续留在股市都冇  港府翘埋双手  只恐会跌得比其他地区更劲

raytzo

多謝賜文,受教了!
但看市場上的商業票據息口之兇猛,十厘以上,住後的日子怎捱.

升呢

原帖由 lutulo 於 2008-10-17 06:36 PM 發表
這是曹SIR講話, 有道理
謝謝CDO

  兩個月前我都講左，只係今日見到佢再講羅出來帖....

升呢

原帖由 raytzo 於 2008-10-17 06:44 PM 發表
多謝賜文,受教了!
但看市場上的商業票據息口之兇猛,十厘以上,住後的日子怎捱.

借貸高的企業紛紛倒閉，留意一下你公司咩背景，保住分工係現時最重要投資方法，有工作才以保證有彈藥在市場拿起鑊產再炒過!

哇細拍狼

原帖由 CDO 於 2008-10-17 07:00 PM 發表


借貸高的企業紛紛倒閉，留意一下你公司咩背景，保住分工係現時最重要投資方法，有工作才以保證有彈藥在市場拿起鑊產再炒過!

thanks

Touch

原帖由 CDO 於 2008-10-17 06:28 PM 發表
未來打擊嚟自信貸違約（credit default）及Liquidity問題漸漸變成Liquidation償還能力問題。   

咁...阿Ben有无同您话几时可以debug呢?!
liquidation for credit都好D...最怕系for crisis就大锅...系果边有无听闻中国人民填tum银行出手救美市啊?!

江湖郎中

原帖由 CDO 於 2008-10-17 06:23 PM 發表
9月15日，凱薩琳•諾(Catherine Naud)查了一下在華盛頓互惠銀行(Washington Mutual, 英文簡稱WaMu)的帳戶，然後開始了在猶他、亞利桑那和其他幾個州為期十天的公路旅行。回到紐約後，身為哥倫比亞大學(Col ...

謝帖.....