轉載兩帖 The Wall Street Journal 文章

升呢

美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve, 簡稱Fed)週二將聯邦基金利率大幅下調50個基點﹐以此對抗住房市場低迷以及信貸收緊對經濟的影響。這也是Fed四年多以來首次減息。

儘管沒有證據顯示經濟增長速度大幅放緩﹐但Fed仍大幅下調利率。這可能令市場預期未來還會有更多的減息決定。

聯邦公開市場委員會(Federal Open Market Committee, 簡稱FOMC)一致投票決定把聯邦基金利率從5.25%下調至4.75%。該利率已經在超過一年的時間中維持在5.25%不變。

該決定令許多預期溫和減息的華爾街人士感到意外。在一項調查中﹐11位一級交易商銀行家表示他們僅預計Fed減息25個基點﹐7位銀行家預計減息50個基點。

Fed同時將貼現率下調50個基點﹐至5.25%。Fed官員上個月曾罕見地在兩次利率會議之間將貼現率下調50個基點﹐並調整相關規定﹐鼓勵使用貼現工具。

Fed在伴隨利率決定公佈的聲明中稱﹐週二的決定旨在遏制金融市場混亂可能令經濟面臨的部分負面影響﹐並促進經濟長期溫和增長。

Fed還表示﹐核心通貨膨脹狀況已經有所改觀﹐但仍存在部分風險。

不過﹐最令人擔憂的還是經濟。Fed上一次減息是在2003年6月份﹐當時減息幅度為25個基點﹐並宣告為期兩年半的寬鬆週期結束。在那次寬鬆週期中﹐聯邦基金利率被從6.5%下調至五十年低點1%。

週二的大幅減息決定意味著﹐Fed官員擔心住房市場和信貸市場問題可能波及整體經濟﹐儘管目前有關經濟受到很大影響的證據很有限。

經濟增長速度有所放緩﹐但沒有具體證據表明經濟面臨衰退﹐對經濟增長率的預期仍集中在2%至2.5%區間。住房市場仍是一個主要的負面因素﹐且該市場狀況可能進一步惡化。但從7月份的貿易報告來看﹐國際貿易狀況則顯著改善。

雖然上個月零售額低於預期﹐消費者支出目前依然良好。

但Fed官員仍表現出擔憂情緒。Fed表示﹐上半年經濟增長速度溫和﹐但信貸狀況收緊有可能加劇住房市場的調整﹐並更廣泛地抑制經濟增長。

Fed官員可能受到上個月非農就業人數數據的影響。8月份非農就業人數下降4,000人﹐為四年來首次下降﹐並促使許多Fed觀察人士預期減息幅度為50個基點。

Fed觀察人士之前將Fed理事弗雷德里克•米西金(Frederic Mishkin)和舊金山聯邦儲備銀行行長珍妮特•耶倫(Janet Yellen)的講話解讀為Fed可能以大幅減息拉開寬鬆週期序幕。但包括堪薩斯城聯邦儲備銀行行長托馬斯•霍尼格(Thomas Hoenig)和達拉斯聯邦儲備銀行行長理查德•費舍爾(Richard Fisher)在內的其他官員則指出經濟的利好面﹐表明他們對大幅減息保持謹慎。

升呢

由於近幾週來銀行和金融公司的信貸風波成了新聞報道的主角﹐市場很容易就忽視了決定銀行盈利狀況的重要變量──收益率曲線正在發生著有利的變化。

收益率曲線用來衡量短期國債收益率與長期國債收益率的利差﹔它事關金融公司、特別是銀行的盈利情況。這些金融公司以短期利率借入或者吸納存款﹐再以較高的長期利率放貸﹐進而將利差收益納入囊中。

對銀行而言﹐短期和長期利差越大越好。市場現普遍預計美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve, 簡稱Fed)將在週二的會議之後宣佈降息決定﹐目前2年期美國國債收益率和10年期美國國債收益率之差達到了2005年4月以來的最大水平──不過也只有0.41個百分點﹐與過去許多時候相比仍屬於較窄的水平。

Legg Mason Inc.的資金經理比爾•米勒(Bill Miller)表示﹐收益率曲線近來變陡對銀行來說是則利好消息﹐即便它們當中的許多現在都不那麼直接依賴從放貸中賺取利潤了。他指出﹐只要收益率曲線變得陡峭﹐就意味著金融企業的盈利能力將有所提高。

當然﹐鑒於現在市場普遍擔心抵押貸款以及其他信貸危機將對銀行盈利狀況帶來短期衝擊﹐此時增持銀行類股未免與市場主流思想相左。不過也有一些人認為正是市場的擔憂為投資者提供了一個買進的良機。

Pzena Investment Management聯繫首席投資長理查德•普澤納(Richard Pzena)認為﹐在銀行盈利方面﹐市場對信貸危機恐懼過度。

2006年短期美國國債收益率高出了長期國債﹐這種反常狀況被稱之為收益率曲線倒掛。

以下例證講述了收益率曲線對銀行盈利狀況的影響。銀行為存款（或其他短期借款）支付4%的利息﹐然後再以較高的利率4.5%將這筆資金借出。扣除放貸成本後的利差就成了銀行的“賺頭”。

當收益率曲線變得平坦、即長期利率與短期利率相差無幾時﹐銀行的利潤空間就隨之壓縮了。但只要利差擴大﹐銀行將從中賺取更多收益。

平坦及倒掛的收益率曲線都會為銀行的資產負債表帶來不利影響。以去年為例﹐即便是Wachovia Corp.這樣業務多元化的大型銀行﹐收益率曲線的倒掛也削弱了其盈利水平。

眼下銀行面對的一個變數就是因近期信貸市場危機所引發的短期利率異常──某些能對銀行融資成本產生直接影響的短期利率水平已經漲至了反常高位。9月初﹐倫敦銀行同業拆息(Libor)較美國聯邦基金利率高出了大約半個百分點﹐而其他市場利率當時都在下滑。通常情況下﹐Libor和聯邦基金利率等短期利率的走勢基本一致。考慮到短期融資成本的上升、因不良抵押貸款計入的沖減以及因近期股市及債市振盪帶來的損失﹐各家銀行第三季度的盈利狀況可能都將出現縮水。

不過近幾日來﹐Libor已經開始朝向聯邦基金利率的水平下滑﹐目前僅較後者高出了0.35個百分點。隨著Libor回歸常態﹐銀行可以從變陡的收益率曲線中賺取更多利潤。

收益率曲線究竟可以變得多麼陡峭取決於經濟週期以及市場對Fed政策的預期。

市場普遍預計Fed將在週二晚些時候作出將聯邦基金目標利率至少下調25個基點的決定。投資者預計Fed日後還將進一步下調利率。

Wrightson-ICAP首席經濟學家盧•克蘭多爾(Lou Crandall)指出﹐國債收益率曲線已經反映了相當強烈的降息預期。

去年曾有人對收益率曲線的預示作用提出了質疑。倒掛的收益率曲線在歷史上被視為一個預示信號﹐反映出經濟正在放緩﹐有可能步入衰退而且Fed可能選擇降息。可去年美國經濟看起來如日中天﹐許多人都懷疑當時倒掛的收益率曲線發出的是一個假警報。

但一年後﹐輪到美國經濟的健康狀況令人生疑了﹐而且Fed也是降息在即。加州大學聖地亞哥分校(University of California, San Diego)經濟學教授詹姆斯•漢彌爾頓(James Hamilton)指出﹐收益率曲線依舊擁有預言能力。

雖然市場仍擔心信貸市場、特別是住房貸款市場的健康狀況﹐但漢彌爾頓指出﹐同樣的原因造成長期國債較短期國債的收益率之差進一步擴大﹐這對金融企業而言是則利好消息。

從長期看來﹐10年期國債收益率往往比2年期國債收益率高出0.5-1個百分點。米勒承認當前的利差情況與歷史水平相比尚顯溫和﹐但他認為收益率曲線變陡之勢已經確立。

他預計收益率曲線將在未來幾年重回更為正常的水平。

在當前信貸危機籠罩的背景下﹐米勒看好花旗集團(Citigroup Inc.)和摩根大通公司(J.P. Morgan Chase & Co.)這類大型國際性銀行的股票﹐因為它們資金來源穩定﹐資產負債情況良好。

也有一些人認為更好的策略是尋找那些能直接從收益率曲線變陡中受益的銀行。持這種觀點的人士認為﹐像摩根大通這樣的金融業巨頭也有很大一部分業務與投行息息相關﹐後者業績在經歷了今年夏天的市場振盪後容易受到衝擊。

MFS Investment Management的首席投資長詹姆斯•斯萬森(James Swanson)表示﹐應該關注地區銀行等主營業務就是放貸的銀行。