歐债危机 專刊

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西銀新改革 撥備料增500億

西班牙銀行業料需就不良物業資產額外增加500億歐元壞帳撥備，相當於國內生產總值（GDP）4%，作為新一輪金融業改革措施之一。此舉或令政府需成立「壞銀行」，以吸收樓市泡沫破裂及歐債危機造成的毒資產。
新財相金多斯（Luis de Guindos）表示，銀行務必清理它們的資產負債表，以免為財政帶來壓力；以愛爾蘭銀行的國際估值計，西銀的額外壞帳撥備最多達500億歐元。
不良物業資產 釀1760億壞帳
不過，他相信相關撥備不可能在今年內完成，而必須花上數年時間；雖然西班牙存在物業壞帳問題，但仍在可受控範圍，強調西班牙並非愛爾蘭，兩國規模完全不同。
西班牙央行指出，該國金融體系內與物業有關的3,380億歐元資產中，約1,760億歐元或52%是壞帳、次級信貸或沒收的物業與土地。西銀已就其中三分一壞資產撥備，原本預料官方要求再撥備20%，但若最終要再撥備500億歐元，即逾28%，同時急需增加資本，以迎合歐洲銀行管理局（EBA）的資本充足比率要求，將倍感吃力。
大行倡併購 反對設「壞銀行」
然而，官方對銀行壞帳撥備相對GDP的預期，較一般銀行家的預期更高，促使有些分析師揣測，政府將要出資成立一間類似愛爾蘭Nama的大型「壞銀行」，吸收樓市泡沫爆破與歐債危機帶來的不良資產。
不過，財政相對較佳的西班牙國家銀行（Santander）及BBVA等大行，均反對設立「壞銀行」，它們認為可以處理本身問題，如有需要，大行可併購實力較弱的銀行。
此外，金多斯同時列出其他西班牙需要進行的財政改革措施，以嚴控國家赤字不致超標，包括限制17個自治區的財赤及推出勞工改革方案，讓企業有更大權力釐定工資。

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市場「超常態」 債王籲避開歐洲

「債券大王」格羅斯（Bill Gross）續唱淡，形容當前市場環境是「超常態」（paranormal），一方面要面對信貸緊縮風險，另一方面或要面對央行大量印鈔所造成通脹風險。因此，債王建議投資者審慎投資，買美債及避免投資歐洲。
兩大風險 信貸緊縮大量印鈔
格羅斯在太平洋投資管理公司（PIMCO）今年的投資展望中，繪形繪聲描述當前兩大風險，「現在地球就好像有兩個月球圍繞，這兩個月球又有如癌症腫瘤般不斷擴大，有可能威脅到地球的金融潮汐、海洋和經濟生命。」
債王對首個風險的描述較多，指基於銀行對許多主權國家已失去信心，加上零利率令銀行放貸誘因大減，所以目前存在信貸緊縮風險，而金融市場繼續減債的「去槓桿化」情況，令前景顯得黯淡。
至於另一風險，是央行或被迫大印銀紙，一再推出量化寬鬆（QE）貨幣政策而造成通脹。惟債王預期，今次相關風險主要來自歐洲，而非之前的美國聯邦儲備局。
債王以「超常態」來形容當前環境，認為比他的同僚、PIMCO行政總裁兼聯席投資總監埃爾埃利安（Mohamed El-Erian）去年所說的「新常態」（new normal）來得更貼切，因為今年情況更混亂，新常態是指經濟將處於低增長和高失業並存的狀況。
建議投資美債 中年期較可取
基於經濟前景相當不明朗，債王建議採取審慎投資策略，美國國債是適宜的投資，並以中年期國債的息率較為可取；而為了防通脹重臨，若投資長年期的債券，應該以抗通脹債券（TIPS）為主。另外，他建議應避免投資歐洲，因為即使意大利國債，目前也可能違約。
他預料，今年投資股票、債券及商品的平均回報只有2%至5%。

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歐盟順延向希臘發貸款3個月
外電引述歐盟委員會發言人表示，歐盟及國際貨幣基金組織（IMF）一筆原於去年12月向希臘發放的緊急貸款，將延遲3個月發放，即要直至今年3月才會發放。 若改革不力 貸款將再延遲 歐盟委員會發言人Olivier Bailly表示，由於去年一筆原於9月向希臘發放的80億歐元援助貸款推遲至去年12月才發放，希臘原於去年12月獲發放的50億歐元緊急貸款，將被順延3個月發放，即要到今年3月才發放。而原定於今年3月向希臘發放的另一筆100億歐元貸款，亦順延至今年6月才發放。 發言人強調，歐盟及IMF觀察員本月中將到希臘視察，若觀察員認為希臘不能履行早前承諾的財政改革，所有貸款計劃都會被延遲。
歐盟及IMF 2010年向希臘承諾發放共1,100億歐元貸款，至今已發放730億歐元，其餘370億歐元則有待發放。上述提及會延遲發放的貸款，都是該筆1,100億歐元貸款的一部分。

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資產擔保債券 歐銀救命草
歐洲銀行面對着1萬億美元債務到期，但融資渠道缺乏，資產擔保債券成為今年重要融資來源。銀行今年已售出152億歐元債券，相等於上月總數。另外，歐債危機風眼希臘則有望在月底與債權人達成削債協議，但最新一筆援助貸款需延至3月發放。
今年短短數日 售152億歐元
歐銀今年到期債務達1萬億美元，但融資十分困難，令銀行被迫利用最好的資產，發行資產擔保債券（covered bonds）來解困；以法興（Societe Generale）及巴克萊（Barclays）為首的歐銀，在今年短短數日已售出152億歐元相關債券，相當於上月總數。
事實上，因歐債及銀行危機愈演愈烈，銀行發行歐元無擔保債券的成本創2009年4月以來最高，於11月曾升至448點子，發行資產擔保債券的成本相對於無擔保債券來說，觸及兩年半新低。
施羅德（Schroders）分析師Roger Doig指，大多數銀行都不能以合理成本，發行10年期無擔保債券，發行資產擔保債券更便宜，料後者是銀行今年重要融資來源。去年發行的資產擔保債券總額為3,684億歐元，較前年上升5.6%。
至於歐債危機源頭希臘，削債談判漸露曙光，財政部官員料談判月中至月底完成，又指有見無秩序違約的可能性愈來愈大，大禍臨頭令談判各方更願妥協，令談判更快達成共識。
希新債採英例 違約沒收資產
消息指債權人須為希債作出50%減值，換取現金或新債作補償，而希臘已同意新債受英國法律制約，即若希臘未能還款，將容許債權人接管希臘資產。
歐洲央行理事諾特（Klaas Knot）質疑削債幅度，指50%減值對希臘是否足夠、能否令該國債務可持續性增加仍是未知之數。
50億援希資金 延至3月發放
至於整個援希資金發放計劃，則需推遲3個月，令原定於去年12月發放的50億歐元「救命金」延至3月發放；原定3月發放的100億歐元，則延至6月。希臘日前曾警告若欠缺援助，3月或被迫違約。
計劃被推遲，主因是希臘一直未能達到緊縮及結構改革目標。歐盟官員亦堅持，希臘須作出承諾才可獲得援助，否則計劃可再推遲。歐盟及國際貨幣基金組織（IMF）等「三巨頭」代表將於月中重返雅典，檢視改革進度。

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數據撑起美滙 歐元獨憔悴
近期美國經濟數據持續改善，加上昨晚公布的就業報告再次帶來驚喜，令美元續受支持。美元呈強，已直接拖累到歐元表現，令歐元繼續捱沽，兌美元跌見16個月低位1.2698美元，料下試1.25美元。
歐債危機 可藉貶值紓緩
歐元下跌有助提高歐元區國家在國際的競爭力。Standard Bank外滙分析員Steve Barrow認為，若歐債危機拖得愈久，就只有靠歐元貶值來紓緩歐債問題；若情況惡化，歐元恐會在月內跌至1.2美元。
昨晚美國就業報告公布後，美元兌各主要貨幣報升，美滙指數高見81.29。摩根士丹利外滙分析員Ian Stannard指出，美元愈來愈受惠美國經濟數據強勁，而過往的歐元與市場風險意慾的關係已被打破。有分析指，若歐元的獨自低迷格局持續，將可減輕歐債危機對新興市場等風險資產的拖累。
歐元近兩個月來的表現，可算是斯人獨憔悴，落後於環球股市、新興市場股滙以至其他風險資產，尤其是近一個月的表現，當風險資產表現橫行，但歐元卻繼續下滑。歐元兌日圓亦持續下挫，創11年新低，低見98.33日圓。
索羅斯︰歐元解體 全球災難
國際投資者索羅斯（George Soros）認為，目前仍看不到歐洲當局能夠提供解決歐債危機的方案。若歐洲貨幣聯盟崩潰，歐盟這個政治組織也會解體，對歐洲甚至全球金融體系造成災難性後果，較2008年金融海嘯嚴重。

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希臘改革龜速 IMF失信心
德國傳媒援引國際貨幣基金組織（IMF）內部備忘錄指出，希臘現有方案仍不足夠，應採取新措施以避免債務違約，顯示IMF對希臘處理公共財政和龐大債務的信心漸減。
《明鏡》周刊（Der Spiegel）周末作出上述報道，又指IMF正審視3個方案，包括希臘制定進一步的緊縮措施，私人債權人為希債作更多減值，以及歐元區國家增加援助資金；據悉，IMF亦強烈批評希臘的結構性改革緩慢，尤其在徵稅和出售國有資產兩個項目上。
德財長顧問︰削債5成不夠
另一方面，德國財長朔伊布勒（Wolfgang Schaeuble）的顧問菲斯特（Clemens Fuest）表示，即使希臘獲銀行為首的債權人同意削債5成，亦不足以度過難關。
牛津大學教授菲斯特直言，原本減值5成是為了幫助希臘在2020年前將債務佔國內生產總值（GDP）比例由160%降至120%，惟以現時情況來看，這個目標難以達成，故維持削債5成並不足夠。
發新債 以國有資產抵押
他續指，私人債權人以自願性質參與削債方案，令協議存在風險，故應改為強制性質。他又警告，不能只以相關方案解決希臘的困局，除非配合希臘改革經濟，以及不排除希臘退出歐元區的可能性。不過，希臘已表明不會退出歐元區。總理帕帕季莫斯（Lucas Papademos） 日前便呼籲國民作出更多犧牲，進一步緊縮，以留在歐元區。
希臘《To Vima》周刊亦指，希臘政府去年成立的Hellenic國有資產發展基金，計劃以國有資產作抵押品來發行新債，以在二手市場回購債券，並推遲現今的私有化國有資產計劃。相關官員透露，每發行10億歐元上述債券，便可回購價值25億歐元的舊債，可望令現時平均低於票面價值35%的希債，回復舊有價值。
由於現今經濟低迷，希臘政府倘若匆匆將港口、機場、公路等國有資產以賤價出售，恐怕只能為國家帶來有限的收入，反而以有關資產作抵押發債，可望帶來更大利益。

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歐元區解體揣測 「僅屬幻想」
希臘能否度過難關，仍存疑問。若然希臘退出歐元區，有歐洲央行理事認為歐洲領袖仍有能力團結一起，捍衞歐元區免遭瓦解，因此，外界對於歐元區可能解體的揣測，僅屬不切實際的幻想。
身兼歐央行理事的比利時央行總裁柯恩（Luc Coene）周末接受傳媒訪問時，雖也坦言歐元區前景仍未明朗，但指對於歐元區解體的揣測，仍處於假設階段，並僅屬幻想而已。
柯恩認為，歐盟領袖上月同意加強財政融合，將有助控制各國財政。若有關措施落實，將有助市場恢復信心，繼而願為歐洲國家重新提供融資。
德國總理默克爾（Angela Merkel）之前說過，若歐元制度瓦解，歐洲將以失敗告終。不過，她的政治盟友卻唱對台。
默克爾盟友稱 棄歐元非末日
與默克爾領導基督徒民主聯盟（CDU）屬姊妹政黨的基督徒社會聯盟（CSU）指，歐元區絕非沒歐元不可。該黨領袖Horst Seehofer稱，即使某國不用歐元，也能有良好經濟體系，英國就是例子。
他重申該黨近數個月來的立場，雖沒提出要希臘退出歐元區，卻認為若有歐元區成員國屢犯財赤限制，歐洲當局是有權將該國逐出歐元區。雖然這看似殘酷，但應可作為最後手段。即使希臘離開，亦不會損害歐洲的融合。

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歐債監察 SPREAD有法

歐債問題到現時為止仍然是困擾大市的重大因素之一，揮之不去就要悍然面對，今期「投資學堂」會為大家介紹兩個有用的信貸價差（Spread）指標，監察歐債發展。
學習重點︰
1. TED由美債票據（T）及歐洲美元拆息（ED）所組成
2. T-Bills被視為最穩妥證券，為無風險利率指標
3. 隔夜利率是極短期利率，有相當的參考作用
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歐債問題雖然因為上月歐盟內部以26︰1大比數通過財政協議而暫見曙光，不過，歸根究柢，其實亦僅僅只是同意了一個大概的框架而已，是好開始，但離真正完結還有相當長的時間。
近日頻傳的壞消息便可見一斑，因此，確實有必要認識一兩項重要的指標，以備所需，下文將和大家研究一下泰德價差以及隔夜指數掉期拆息息差。
TED反映銀行風險
先談泰德價差（TED Spread），要真正了解其意思，必先從其英文開始。既然是價差（Spread），便肯定是有比較才有差，而泰德，亦即TED，其實就是兩個部分的縮寫，分別是美國短期票據（Treasury Bills，T-Bills）及歐洲美元拆息（Euro-Dollar，ED）。
T-Bills本身就是安全的代名詞。雖然美國於去年失去最高的長期主權信用評級，由「AAA」降至「AA+」，但無論是在降級前還是降級後，市場始終將美國政府視為最穩健的政府，理所當然其發行的債券亦是最安全的投資選擇。而國債中最短期的T-Bills更加是當中風險最低的選擇，因此，其孳息率一向被當作無風險利率的指標（Risk-Free Rate）。
至於歐洲美元拆息，則是銀行業間的拆息，現時通常是以倫敦銀行同業拆息（London Interbank Offered Rate，LIBOR）作標準，即是反映銀行業間的信用風險水平，拆息愈高，代表一間銀行需要更高的利息作為溢價，才肯拆借給另一間銀行。
以3個月期利率作比較
而上述兩者的價差，便是泰德價差，一般是以3個月期的利率作比較。簡單而言，就是借錢給銀行與借錢給政府之間的差別，銀行拆息當然是較無風險利率為高，當中高出的部分，即價差，就是反映銀行當中較高風險的補償。
故此泰德價差愈大，銀行業的風險愈大，因為價差擴闊只有三個可能，一是拆息上升，借貸成本高昂，二是T-Bills孳息下跌，即資金湧入安全證券避險，三是前兩者同時出現。
隔夜指數掉期與拆息息差
另外，隔夜指數掉期與拆息息差，亦是一個重要的信貸指標。
隔夜指數掉期（Overnight Indexed Swap，OIS），其實就是一個浮動的利率與固定的短期利率之間的掉期，而該浮動利率與每日公布的隔夜利率掛鈎。
而隔夜利率，故名思義，就是借一晚的利率。銀行營運，資金流轉速度極快，有時候會需要一筆極短時間的資金作周轉，這就形成隔夜市場，快借快還，隔夜利率就由這些短綫資金的供應與需求所決定。由於其極短綫的緣故，隔夜利率是最為敏感的利率之一，同時可作為更長時期利率的指標。
因此，當隔夜指數掉期與較長時期的銀行同業拆息（一般為3個月期）放在一起比較時，就可以得出銀行間的互信以及是整個銀行體系內的流動性，息差愈大，可以簡單理解為相對借3個月而言，銀行更為傾向只借一晚，反映流動性的緊張情況。
銀行同業拆息方面，根據不同情況可選不同拆息，除了前文提及的LIBOR外，還可以選用歐元銀行同業拆息（Euro Interbank Offered Rate，EURIBOR）。

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美國國債（Treasury Securities）分類

美國國債（United States Treasury Securities），如就其年期長短而言，可簡單分為三個類別，分別是短、中、長年期。
短期票據（Treasury Bills）
▲簡稱T-Bills，年期在一年或以內的債券即被歸入此類，T-Bills一般可有1個月、3個月、6個月及1年四種，並不會派息，而是以較其票面值（Principal）作一定程度折讓的價格出售。
中期債券（Treasury Notes）
▲即T-Notes，於1年至10年內到期，一般每半年派息（Coupon）一次，面值為1,000美元，其報價較為特別，舉例言，95︰02的報價即是950.625美元（[95 + 2/32]% x 1000）。
長期債券（Treasury Bonds）
▲可稱為T-Bond，其年期由20年到30年，如T-Notes一樣亦是每半年派息一次。
除此之外，亦有通脹掛鈎債券（Treasury Inflation-Protected Securities，TIPS），香港的iBond與之類似，但機制不盡相同，前者的票面值與通脹掛鈎，後者則是息率與通脹掛鈎。