歐债危机 專刊

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囤積資金 純屬誤解？

央行隔夜存款續創新高，普遍解讀是銀行將資金放於安全地方，不願向同業或企業放貸，但分析指市場誤解有關數據。
Henderson's首席經濟師Simon Ward指，央行向銀行放貸，勢必增加體系的流動性，而銀行一般將資金存於央行的經常帳或存款設施。
即使銀行將資金拆借予同業，獲借款銀行的經常帳或存款設施同會上升，情況如左手交右手，故央行存款上升和銀行「囤積」與否，並無直接關係。
相反，只有銀行向較弱同業借貸、後者向歐央行還債，或銀行購買新債的情況下，流動性才會減少，若要更準確量度銀行避險情緒，應參考3個月歐元銀行同業拆息及隔夜利率掉期的息差。

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中小企借高利貸 「幫襯」黑手黨
歐債危機蔓延，銀行放貸轉趨審慎，逾20萬意大利中小企向有組織犯罪集團借高利貸應急周轉，令高利貸生意興隆。反犯罪組織SOS Impresa的報告指出，當地犯罪集團年度營業額約1,400億歐元，業務盈利更逾1,000億歐元。
1年盈利逾千億歐元
據意國小企組織CNA統計，過去3個月當地有56%小企被銀行削減貸款額度，令愈來愈多小企不得不冒險，向黑手黨借高利貸。
SOS估計，逾20萬意大利中小企向黑手黨借高利貸，涉及數百萬人的飯碗，當中不少是已到中年的小販或商戶，主因結束生意等同永遠失業，故寧願以身犯險，希望可捱下去。
SOS坦言，黑手黨有高達650億歐元流動資金，成為全國「第一銀行」。連同其他有組織犯罪集團的業務盈利，更等同意大利國內生產總值（GDP）約7%，可見歐債危機對當地經濟的影響力之大。
手持650億歐元現金
這些高利貸已日益成熟，並成為犯罪集團的主要收入來源；現時他們與專業人士的圈子有緊密聯繫，不少更由資深專業人士所運作。發放高利貸的方式甚至反傳統，取而代之是以銀行家、律師或公證人等專業人士出面放貸。
SOS直言，盡管犯罪集團內的專業人士了解法律借貸市場的機制，以及知悉借貸人的財務狀況，他們只是選擇以「廉潔的表面」向借貸人敲詐勒索。

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出口拖累 德增長放緩至3%
德國受歐債危機削弱出口影響，上季經濟收縮0.25%，令全年增長放緩至3%，符預期，惟遜於前年的3.7%增幅。不過，處於20年低位的失業率，料有助支持消費者開支保持增長下，今年或可避過衰退厄運。
就業形勢佳 內需可望撑復甦
德國聯邦統計局數據顯示，內需仍是去年經濟增長的主要動力，為增長貢獻高達2.1個百分點。私人消費增長1.5%，勝前年的0.6%增幅。政府開支增1.2%，工廠及機械投資增8.3%。貿易為經濟增長貢獻0.8個百分點，出入口分別增8.2%及7.2%，但出口遠遜前年的13.7%增幅。
許多分析師已降低今年德國經濟預測，但仍以就業水平高企及利率偏低為由，料德國可從疲弱的冬季經濟中迅速復甦。德國央行料今年增長0.6%，低於官方預測的1%，智庫組織IMK更預期會有溫和衰退。
對冲基金拒削債 援希憂生變
德國自顧不暇，反映「歐豬國」必須自力更生，才有望逃出生天。其中，希臘與私人債權人就削債5成的談判接近達成協議，但傳聞部分對冲基金不肯削債，或導致國際貨幣基金組織（IMF）、歐盟及歐洲央行3巨頭不願批出第2輪援希信貸，令希臘債務違約。
希臘為償還3月份到期的145億歐元債券，以免債務違約，路透社引述銀行及官方消息指，希臘與債權人的談判，已接近達成削債5成的協議，但最後虧損或會多於5成。債權人建議如未來希臘經濟勝於特定水平時，他們可從新債券中取得額外回報，以減少虧損。
不過，仍有許多對冲基金不願參與，寧願希臘違約，觸發信貸違約掉期（CDS）賠償，希望取回全數投資。

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歐央行新作風 數月內勢減息
歐洲央行今年首次議息，指歐元區經濟有穩定迹象，一如所料將息率維持於1%不變，惟經濟仍有下滑風險，加上歐央行新班子上任，料作風更進取，相信未來數月勢再減息。
歐央行總裁德拉吉表示，歐元區經濟已見暫時穩定迹象，但經濟活動仍處於低水平，整體經濟仍有顯著下滑風險，前景並不明朗，而金融市場持續緊張，亦打擊經濟活動。
利率維持1% 力撑LTRO奏效
德拉吉又力撑央行的3年期長期再融資操作（Long-Term Refinancing Operation，簡稱LTRO）有效，為銀行提供流動性，防止嚴重信貸收縮，部分無擔保債市已重開，又指有證據顯示銀行並沒有囤積資金，資金已注入實體經濟。
野村證券經濟師Jens Sondergaard指，歐央行現抱觀望態度，希望先消化最近的數據，評估衰退的幅度和深度才決定下一步行動。事實上，分析指歐央行正式交替至新班子，料將有新作風，對出手救市更進取。
新班子年輕 救市料更進取
其中，不少新理事的政治背景強烈，如德國的阿斯穆森（Joerg Asmussen）及法國的克爾（Benoit Coeure）均為前政府高層，料他們不會如上任理事般執着於經濟理論，更願意聆聽政府意見及維持金融市場穩定。
此外，新班子亦較年輕，平均僅逾40歲，料帶來新思維，不會受制於央行着重打擊通脹的框架；而新任首席經濟師普雷特（Peter Praet）來自比利時，不再是德國人，亦正正意味歐央行逐步遠離德國式央行概念，不再嚴格控制通脹及避開政治影響。至於甫上任即連續減息兩次的總裁德拉吉，亦敢於挑戰禁忌。消息指德拉吉曾否決前首席經濟師斯塔克（Juergen Stark）的意見，堅持減息；不少經濟師均預期未來數月，歐央行將破天荒減息至1%以下。
市場流動性增 拍債反應佳
另外，意大利及西班牙分別拍賣多種國債，其中西班牙拍賣反應熱烈，共拍出近100億歐元債券，比原先目標多一倍，多種年期的債息也見回落；意大利的一年期國債債息，也由近6厘顯著回落至2.735厘，共融資120億歐元。不少分析認為拍債理想與歐央行放水有關。DZ Bank策略師Michael Leister指，歐央行上月底進行LTRO後，市場流動性充足，而且下月將進行第二次操作，故國債需求如此理想。

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希債減值談不攏 歐恐孭上身
希臘換債計劃一拖再拖，以對冲基金為首的小部分私人債權人，堅拒為所持希債減值，寧可希臘違約，觸發信貸違約掉期（CDS）賠償，令談判陷於僵局，意味歐洲政府隨時需為希臘承擔更多援助。
基金博CDS賠償 參與率低
據悉，歐洲銀行同意自願對所持希債作出5成減值，但因仍不排除有更大減值的可能，令投資者自願參與減值的意願大減。目前私人債權人的參與率不到75%，意味希臘的減債金額，遠低於預期的300億歐元。
此外，在換債細節上亦未有清晰指示，如新債券的票息、期限和抵押品等，因而左右債券的淨現值（NPV）計算，未能確定銀行業需實際承擔的損失。
倘若自願換債計劃未能達到預期目標，領袖們又不欲希臘違約，只好由各國政府加大第二輪援助計劃的金額。然而，德法兩個龍頭國早已表明，若希臘不能與債權人達成協議，將不會提供更多援助。
歐財政條約 允許赤字預算
至於歐盟新財政條約有望在明年元旦生效，當中包含暫時豁免條款，允許國家在經濟下滑時實行赤字預算。新條約亦能將肆意揮霍的國家帶上法庭，加強條約影響力，對財政管理不善的國家增添阻嚇性。
雖然新條約要求成員國平衡預算，政府支出不能超過收入，更為條約核心，但同時允許歐元區經濟嚴重下滑，或出現其他特殊情況時，可以暫時豁免平衡預算的規定。
新條約實施與歐洲穩定機制（ESM）不無關係，後者計劃提早於7月實施，惟德國希望機制的援助對象，只局限在已簽署條約的國家。目前條約仍有修改空間，不過，只要歐元區17個成員國中，有12國簽署便正式生效。

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新興市場國債 投資者熱捧
投資者憂慮歐債危機，紛紛湧入新興市場買債，尋求更安全資產，令印尼及菲律賓等信貸評級較低的國債同受追捧，刺激有關國家債息屢創新低，間接促使當地企業借貸利率下滑，加速新興市場經濟復甦。
供不應求 菲超額認購逾7倍
迄本周二止，新興市場政府及相關機構今年已發債112.5億美元，遠高於去年同期的41億美元，但額度仍遠少於投資者的認購額，反映這些債券供不應求。
其中，菲律賓上周發售15億美元的25年期債券，認購額高達125億美元，認購比率逾8倍，令債息降至5厘新低。巴西上周發售9年期的7.5億美元環球債券，孳息亦降至3.449厘新低。
印尼告別垃圾級 拍債息新低
不過，印尼才是最佳例證；該國14年前因亞洲金融風暴而被降至垃圾級別，最近始獲重新調升至投資級別，但本周一發售的30年國債，孳息卻為5.375厘新低，較不少信貸評級較高的歐洲國家還要低。
印尼證券公司債券分析師表示，印尼評級擺脫垃圾級別，為投資者在歐債危機不明朗狀況下，提供另一個選擇。
分析師指亞洲國債孳息下滑，主因是以美元計價，以及年期較長的國債供應相對較少，愈來愈多國家以本國貨幣發債，造成美元債券供不應求，而年期長的債券可讓投資者長期鎖定回報。
投資者爭相認購以前被視為高風險的國家債券，主因除歐債危機外，還有在當今主要國家如美國、德國的息率預期偏低下，這些新興國家債息相對較高及經濟狀況改善，其債券自然受「好息之徒」追捧。

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標普下調歐洲多國主權評級 法國失AAA
評級機構標準普爾今早於美國收市後宣布歐盟16名成員國評級的檢討結果，決定將9個國家的長期信貸評級下調一或兩級，當中法國的評級由AAA被下調一級至AA+，評級展望負面；其餘7國（包括德國）的評級則維持不變。 轟12月9日峰會未有對症下藥 標普指出，是次下調多國的長期信貸評級，主要是由於歐洲決策者在最近數周採取的政策措施，或不足以完全解決歐元區持續出現的系統性壓力。標普特別提到，12月9日的歐盟首腦會議，在解決歐元區的財政問題上，仍未取得突破；而會議所達成的協議，只針對成員國的「揮霍」問題，但未有處理外部失衡，以及核心國與邊緣國競爭力存在差距所衍生的問題。 1/3機會再削法國評級 標普另外就下調法國的主權評級發表報告，指受上述因素影響，法國的主權評級同被下調，表示如果該國的削赤方案未能取得成效，或歐元區的金融及經濟風險增加，便有至少三分之一機會，在2012或2013年進一步下調法國的主權評級。 意大利與兩牙被連降兩級 而除了法國外，長期信貸評級被下調一級的國家尚有奧地利，馬耳他、斯洛伐克及斯洛文尼亞；被下調兩級的國家則有塞浦路斯、意大利、葡萄牙和西班牙。至於愛沙尼亞、芬蘭、德國、愛爾蘭、盧森堡和荷蘭，長期信貸評級則未受影響。